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Illustration: Nathalie Lees

Ausstiegsszenarien: Wie man sich vor steigenden Korrelationen schützt

von Eugene Philalithis und Adnan Siddique

Veröffentlicht am 11 Dezember 2017

Asset-AllokationKORRELATIONDERIVATE

Bei einer zyklischen Abwärtsbewegung am Markt kann die Korrelation verschiedener Assetklassen abrupt stark steigen. Es gibt aber Instrumente und Strategien, mit denen sich die Diversifikation eines Portfolios sichern und die Korrelation mit riskanten Anlagen begrenzen lässt. Dazu gehören Short-Positionen in Futures, Pairs Trading und alternative Anlagen.

Bei einer zyklischen Abwärtsbewegung am Markt kann die Korrelation verschiedener Assetklassen stark steigen. Es gibt aber Instrumente und Strategien, mit denen sich die Diversifikation eines Portfolios sichern und die Korrelation mit riskanten Anlagen begrenzen lässt. Dazu gehören Short-Positionen in Futures, Pairs Trading und alternative Anlagen.

Weshalb Korrelationen wichtig sind

Kommt es zu einem zyklischen Abwärtstrend, kann sich die Korrelation bisher relativ gering korrelierter Anlageklassen abrupt erhöhen. Dies war beispielsweise in der Finanzkrise 2008 der Fall. Ein auf den ersten Blick diversifiziertes Portfolio kann dann plötzlich eine hohe Korrelation mit riskanten Anlagen aufweisen.

Der aktuelle Bullenmarkt unterscheidet sich von früheren dadurch, dass eine Ausweitung der Geldmenge die Kurse in mehreren Assetklassen gleichzeitig nach oben getrieben hat. Dadurch steigt das Risiko noch höherer Korrelationen - wenn die gegenwärtig niedrige Volatilität am Markt wieder steigt.

Es gibt Möglichkeiten, sich vor einem Anstieg der Korrelationen zu schützen. Auch bei verstärktem Gleichlauf mit riskanten Anlagen können defensive Assets immer noch vorteilhaft sein, weil sie eine geringe Volatilität aufweisen.

  • Verfolgen Sie die Diskussion von Fidelity-Investoren aus dem Multi-Asset-, Anleihen- und Immobilien-Bereich über ihre Ausstiegsstrategien am Ende der Marktzyklus:

Unterscheidung zwischen Volatilität und Korrelation

Mit Korrelation meinen wir speziell den Korrelationskoeffizienten – also die Tendenz zweier Anlagen, sich in dieselbe Richtung zu entwickeln. Volatilität dagegen ist ein statistisches Maß für die Standardabweichung der Wertentwicklung einer Anlage.

Bei einer zyklischen Abwärtsbewegung können Korrelation und Volatilität deutlich steigen. Doch auch dann bietet ein diversifiziertes Portfolio gewissen Schutz, weil sich die Volatilität der defensiven und der riskanten Anlagen unterscheidet. Selbst wenn der Korrelationskoeffizient defensiver und riskanter Anlagen auf 1,0 steigt, begrenzt die geringere Volatilität der defensiven Anlage die Schwankungen des Gesamtportfolios.

Grafik 1 zeigt, dass bei einem Anstieg der Korrelation auf 1 ein klassisches Mischportfolio aus 60 % Aktien und 40 % Anleihen nur etwa drei Viertel der Volatilität eines ganz aus riskanten Anlagen bestehenden Portfolios aufweist und einen gewissen Risikoschutz bietet.

Um den Effekt steigender Korrelationen zu verringern, stehen Anlegern verschiedene Strategien offen:

  • Pairs Trading
  • Währungsmanagement
  • Derivate
  • Taktische Asset-Allokation
  • Öl, Gold und Liquidität

Pairs Trading

Mit Pairs Trading lässt sich das Renditepotenzial erhöhen und gleichzeitig die Korrelation zwischen den Positionen eines Portfolios verringern. Dieser marktneutrale Ansatz kann bei zahlreichen Strategien eingesetzt werden, z.B. zur Absicherung des Marktrisikos und zu Arbitragezwecken.

Eine Strategie besteht darin, bei normalerweise stark korrelierten Anlagen (z.B. Aktien, Währungen oder Rohstoffe) eine Verringerung der Korrelation abzuwarten, um dann „short“ in der besser gelaufenen Anlage und „long“ in der zurückgebliebenen Anlage zu gehen. Die Position wird geschlossen, wenn die Anlagen wieder zu ihrer typischen Korrelation zurückkehren.

Ein Portfolio mit mehreren Pair Trades weist unterschiedliche Ertragstreiber auf. Mit Backtests einzelner Pair Trades lassen sich diejenigen identifizieren, die in unterschiedlichen Marktsituationen profitieren.

Beim Einsatz von Pairs Trading sind vor allem zwei Aspekte wichtig: das Ertragspotenzial und die Korrelation mit dem bisherigen Portfolio. Diese Faktoren tragen dann zur Entscheidung über die Größe der Position bei. Dabei werden niedrigkorrelierte, ertragsstarke Positionen höhergewichtet und unkorrelierte, ertragsschwache Positionen ganz ausgeschlossen.

Währungsmanagement

Bei Währungen macht sich Druck an den Märkten typischerweise zuerst bemerkbar. Deshalb ist es wichtig, das Währungsrisiko bei fortschreitendem Marktzyklus in Schach zu halten.

Meinungen zu Währungen können in Form von Pair Trades im Portfolio umgesetzt werden. Daneben kann auch das Eingehen von Direktengagements in Währungen zum Schutz vor steigenden Korrelationen beitragen. Dies gilt insbesondere dann, wenn die Volatilität am Aktienmarkt wie zum jetzigen Zeitpunkt niedrig ist und bei steigenden Korrelationen nach oben schießen kann.

Die Währungen der G10-Länder weisen einen geringeren Maximum Drawdown und eine niedrigere Volatilität auf als riskante Anlagegattungen (Grafik 3). In der Vergangenheit hat sich der japanische Yen als sicherer Hafen in Zeiten verstärkter Kursschwankungen am Aktienmarkt und abrupt steigender Korrelationen bewährt.

Derivate

Der Hauptvorteil von Derivaten sind ihre niedrigen Kosten. Anstatt die Vermögensgegenstände im Portfolio mit entsprechenden Transaktionskosten zu veräußern, um sie zu einem späteren Zeitpunkt des Zyklus zurückzukaufen, lässt sich mit Derivaten weit kostengünstiger derselbe Effekt erzielen. Zudem können sie auf unterschiedliche Portfolios zugeschnitten werden.

Besonders nützlich sind Short-Positionen in Futures. Sie können in Phasen steigender Korrelationen und im Hinblick auf andere Risiken Schutz bieten. Müssen Futures-Positionen wiederholt verlängert werden, können die Rollover-Kosten den Ertrag beeinträchtigen, weshalb ihr Umfang konservativ zu bemessen ist.

Derivate können auch eingesetzt werden, um die Wertentwicklung des Portfolios gezielt zu steuern. Beispielsweise kann man das Kapitalverlustrisiko von Aktienpositionen absichern und gleichzeitig weiterhin vom laufenden Ertrag der Aktien profitieren.

Taktische Asset-Allokation

Die taktische Asset-Allokation (TAA) kann zum Schutz vor steigenden Korrelationen beitragen. Bei plötzlichen Abwärtsbewegungen am Markt ist sie möglicherweise nur eingeschränkt wirksam. Ihre Vorteile kann sie besser entfalten, wenn sich das Marktumfeld langsamer verändert.

Beispielsweise geben viele Anleihengattungen bei einer Konjunkturerholung und entsprechend steigenden Zinsen im Kurs nach. Davon können auch Hochzinspapiere betroffen sein, je nach dem, wie niedrig ihre Risikoaufschläge sind und in welcher Phase des Marktzyklus man sich befindet.

Zur Begrenzung der Auswirkungen steigender Zinsen können Anlagen in variabel verzinslichen Instrumenten beitragen oder auch Engagements in Finanztiteln, die von diesem Umfeld profitieren.

Öl, Gold und Liquidität

Bei einer zyklischen Abwärtsbewegung können Öl, Gold und Liquidität ebenfalls einen Beitrag zum Schutz des Portfolios leisten, sie sollten aber vorsichtig eingesetzt werden.

Öl kann bei erhöhten geopolitischen Risiken eine sehr effektive Absicherung darstellen. Hat eine Abwärtsbewegung am Markt aber keine geopolitischen, sondern konjunkturelle Ursachen, kann Öl ebenfalls an Wert verlieren.

Gold ermöglicht vor allem bei einem raschen Vertrauensverlust am Markt eine gewisse Absicherung. Im Unterschied zu Staatsanleihen, deren Wert durch Inflation unterminiert wird, hat Gold eher den Charakter einer „Ultima Ratio“, zu der man bei einer Panik am Markt greift. Gold hat allerdings den Nachteil, dass es keine Erträge abwirft und daher sehr schwer zu bewerten ist.

Liquidität liefert derzeit keinen Ertrag und ihr realer Wert wird durch Inflation ausgehöhlt. Sie kann zwar zu taktischen Zwecken eingesetzt werden, allerdings ist jetzt nicht der richtige Zeitpunkt dafür.

Fazit

Bei Abwärtsbewegungen an den Finanzmärkten ergeben sich oft Phasen hoher und zunehmender Korrelation zwischen den Anlageklassen. In solchen Situationen sollten Anleger zwar die Volatilität ihrer Positionen im Blick behalten, aber nicht automatisch den Anteil defensiver Assetklassen anheben, da dadurch das Ertragspotenzial des Portfolios beeinträchtigt werden kann.

Es gibt eine Reihe alternativer Strategien, die in einem ungünstigen Marktumfeld vorteilhaft sind, ohne zwangsläufig zulasten des Ertrags zu gehen. Dies gilt beispielsweise für den Einsatz von Pairs-Trading im Rahmen einer sorgfältigen Portfoliokonstruktion. Die Absicherung des Portfolios mittels Derivaten und taktischer Anpassung der Asset-Allokation kann die Auswirkungen steigender Korrelationen begrenzen und Zusatzerträge abwerfen.

Währungen können im Zuge einer Abwärtsbewegung am Markt sehr schnell erhöhten Schwankungen ausgesetzt sein. Daher sollte der Umfang entsprechender Engagements vorsichtig bemessen werden. Gewissen Schutz können Währungen bieten, die den Charakter eines sicheren Hafens aufweisen. Öl, Gold und Liquidität können ebenfalls eine Rolle im Portfolio spielen. Sie haben aber auch Nachteile, weshalb sie nur sehr selektiv eingesetzt werden sollten.

Zyklische Abwärtstrends fallen jedes Mal unterschiedlich aus. Daher muss man als Investor die besonderen Umstände berücksichtigen, die das Marktgeschehen und die Dynamik der Entwicklung bestimmen. Davon kann es abhängen, welche Strategien in den unterschiedlichen Phasen des Marktzyklus am effektivsten sind.

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